信托公司開展公募REITs業務的機會分析

時間:2021/09/08 11:42:46用益信托網

自2020年4月中國證監會與國家發展改革委正式啟動基礎設施公募REITs(以下簡稱“公募REITs”)試點以來進展順利,目前滬、深兩市首批9只公募REITs已正式上市。在現行的監管框架下,公募REITs的發行、銷售由基金公司主導,大部分監管文件均圍繞基金公司的行為展開,信托公司開展公募REITs業務的空間相對較小,但也有部分機會點參與公募REITs業務。


一、公募REITs的基本介紹


我國基礎設施公募REITs是指依法向社會投資者公開募集資金形成基金財產,通過基礎設施資產支持證券等特殊目的載體持有基礎設施項目,由基金管理人等主動管理運營上述基礎設施項目,并將產生的絕大部分收益分配給投資者的標準化金融產品。按照規定,我國公募REITs在證券交易所上市交易。


基礎設施資產支持證券是指依據《證券公司及基金管理公司子公司資產證券化業務管理規定》等有關規定,以基礎設施項目產生的現金流為償付來源,以基礎設施資產支持專項計劃為載體,向投資者發行的代表基礎設施財產或財產權益份額的有價證券。基礎設施項目主要包括倉儲物流,收費公路、機場港口等交通設施,水電氣熱等市政設施,污染治理、信息網絡、產業園區等其他基礎設施。


公募REITs是國際通行的配置資產,具有流動性較高、收益相對穩定、安全性較強等特點,能有效盤活存量資產,填補當前金融產品空白,拓寬社會資本投資渠道,提升直接融資比重,增強資本市場服務實體經濟質效。短期看有利于廣泛籌集項目資本金,降低債務風險,是穩投資、補短板的有效政策工具;長期看有利于完善儲蓄轉化投資機制,降低實體經濟杠桿,推動基礎設施投融資市場化、規范化健康發展。


(一)公募REITs架構特點


根據《基礎設施基金指引》,“基金通過基礎設施資產支持證券持有基礎設施項目公司全部股權”。因此,公募REITs必須的基本結構為3層,即“公募基金+資產支持證券+項目公司”。


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公募REITs架構有如下特點:


1、80%以上基金資產投資于基礎設施資產支持證券,并持有其全部份額;基金通過基礎設施資產支持證券持有基礎設施項目公司全部股權;


2、基金通過資產支持證券和項目公司等特殊目的載體取得基礎設施項目完全所有權或經營權利;


3、基金管理人主動運營管理基礎設施項目,以獲取基礎設施項目租金、收費等穩定現金流為主要目的;


4、采取封閉式運作,收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金額的90%。


(二)公募REITs產品特點


公募REITs是并列于股票、債券、基金和衍生品的證券品種,產品具備以下特點:


1、公募REITs可盤活存量資產,提升基礎設施資產估值,獲得流動性溢價,同時提供增量投資資金,改善負債水平,降低企業杠桿率,助力企業“輕資產”運營模式轉型,更好地推動資本市場服務實體經濟;


2、公募REITs產品將90%的基金年度可分配利潤用于分配,高比例分紅,同時由于基礎設施項目權屬清晰,現金流持續、穩定,投資回報良好,填補了當前金融產品的空白,豐富了投資品種,便利投資者投資于流動性較弱的基礎設施項目;


3、公募REITs產品規則透明健全,比照公開發行證券要求建立上市審查制度,制定了完備的發售、上市、交易、收購、信息披露、退市等具體業務規則。基礎設施項目可借助資本市場公開、透明機制,通過資本市場融資,引導金融資金參與實體項目建設,實現高質量發展。


二、信托公司參與公募REITs業務的機會


(一)作為標的資產進行投資


公募REITs可作為股票、債券之外新的資產配置方向。在公募REITs的交易結構中,包括戰略配售、網下投資者、公眾投資者3大類認購模式。《基礎設施基金指引》規定,“基礎設施項目原始權益人或其同一控制下的關聯方參與基礎設施基金份額戰略配售的比例合計不得低于本次基金份額發售數量的20%”,即戰略配售主要面向原始權益人及其關聯方。《基礎設施基金指引》同時規定,“原始權益人或其同一控制下的關聯方以外的專業機構投資者可以參與基礎設施基金份額戰略配售,戰略配售比例由基金管理人合理確定”。


參與戰略配售的專業投資者的范圍,在上交所、深交所發布的配套文件中有相關規定。《上海證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)規則適用指引第2號——發售業務(試行)》《深圳證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金業務指引第2號——發售業務(試行)》對專業投資者的范圍界定保持一致,均鼓勵以下專業投資者和配售對象參與戰略配售,具體包括:


(一)與原始權益人經營業務具有戰略合作關系或長期合作愿景的大型企業或其下屬企業;


(二)具有長期投資意愿的大型保險公司或其下屬企業、國家級大型投資基金或其下屬企業;


(三)以公開募集方式設立,主要投資策略包括投資長期限、高分紅類資產的證券投資基金或其他資管產品;


(四)具有豐富基礎設施項目投資經驗的基礎設施投資機構、政府專項基金、產業投資基金等專業機構投資者;


(五)原始權益人及其相關子公司;


(六)原始權益人的董事、監事及高級管理人員參與本次戰略配售設立的專項資產管理計劃。


上交所、深交所界定的6大類專業投資者中,提及了保險公司、具有基礎設施投資經驗的投資基金等,未提及信托公司或信托計劃,信托參與戰略配售的可行性較低。但是,如果信托公司股東擁有產業背景,股東發行公募REITs后,信托公司可作為原始權益人的子公司或關聯方參與戰略配售。


雖然信托參與戰略配售的可行性較低,但信托可以網下投資者的身份認購REITs份額。《基礎設施基金指引》明確,“網下投資者為證券公司、基金管理公司、信托公司、財務公司、保險公司、合格境外機構投資者、商業銀行及其理財子公司、符合規定的私募基金管理人以及其他中國證監會認可的專業機構投資者”。網下投資者參與公募REITs認購的細節問題,由中國證券業協會發布的《公開募集基礎設施證券投資基金網下投資者管理細則》(目前為征求意見稿,以下簡稱《網下投資者管理細則》)做出規定,該文件對信托公司參與認購公募REITs的規定相對友好。《網下投資者管理細則》明確,網下投資者“可將其所屬或直接管理的、擬參與基礎設施基金網下詢價和認購業務且符合本細則規定的自營投資賬戶或資產管理產品注冊為配售對象”。因此,信托公司作為網下投資者認購公募REITs,既可以通過信托計劃,也可以通過自營賬戶。


綜上所述,信托公司目前參與公募REITs最大的機會就是網下認購或是通過二級市場交易將其作為標的資產進行投資。如果信托公司的母公司為原始權益人,則可以“原始權益人及其相關子公司”的身份參與公募REITs的戰略配售。


(二)參考類REITs模式參與到公募REITs交易結構中


在公募REITs試點之前,我國已經具備豐富的類REITs產品發行經驗。在類REITs的交易結構中,通過“資產支持證券+私募基金”控制項目公司是比較常見的做法。在《基礎設施基金指引》中,并沒有提及私募基金作為必要的一層特殊目的載體加入進來,但也未明確禁止私募基金加入交易結構。


目前網絡上有這樣一種觀點,信托計劃可以發揮的作用與私募基金類似,即在資產支持計劃與項目公司之間構建控制項目公司的“股加債”結構。為什么需要這樣一個結構?如果原始權益人持有項目公司100%股權,根據《公司法》規定,所有的收益都要以分紅的形式分上去,那么就需要先稅后分,自然就會有大量資金損耗。所以常用的一種手段,就是再加一層債,將100%的股權結構劃分成一部分是股權,一部分是股東借款。在這樣一種股加債的結構下,項目公司的可分配收益,就可以以償還股東借款利息的方式往上分了。簡單對比一下差距,如果用分紅的方式,需繳納25%的所得稅,然而用利息的方式分往上分是3%的利息增值稅,省了22%,這就是股債結構的意義。這個股債結構存在的意義,就是現在信托公司的業務機會。原來私募基金可以發放股東借款,但這種方式部分律師事務所并不認可,所以最簡單的方式就是發放信托貸款,由于信托計劃具有放貸資質,相較私募基金在合規性上更具有優勢。因此,信托加入公募REITs交易結構的基本方案為,“公募基金+資產支持證券+信托計劃+項目公司”。


雖然《基礎設施基金指引》未明確禁止在“公募基金+資產支持證券+項目公司”3層結構的基礎上再增加1層特殊目的載體,但再增加1層特殊目的載體將使公募REITs的交易結構更加復雜,而且監管對此是否有特殊要求還有待明確。除此之外,《基礎設施基金指引》明確要求,“基金通過基礎設施資產支持證券持有基礎設施項目公司全部股權”,“股加債”結構明顯違背指引要求。信托公司作為SPV加入公募REITs交易結構,短期來看還有待監管進一步明確意見。


(三)直接做資產支持專項計劃管理人


從遠期及可操作性的角度來看,監管并未排除信托公司作為資產支持專項計劃管理人直接加入公募REITs的交易結構的可能,但從目前情況來看具有較大的難度。


信托公司直接作為資產支持專項計劃管理人加入公募REITs交易結構,需要滿足兩大條件。一是信托公司應獲得交易所資產支持專項計劃管理人試點資格,根據證監會2018年出具的《關于信托公司試點參與企業資產證券化業務有關事項的函》(債券部函[2018]488號),目前僅有中信信托、華能貴誠信托2家公司獲得試點資格,市場上也有越來越多的呼聲要求監管放開這一限制;二是根據相關指引要求,應滿足公募基金管理人與資產支持專項計劃管理人屬于同一實際控制人。


從上述條件內容來看,目前大多數信托公司很難同時滿足上述兩大條件要求,而且該兩大條件短期內難以成為行業普遍可行的方式,尚需更多政策支持,但作為一種遠期設想,是具備實現的可能的。未來如果信托公司可以獲得特定目的信托受托機構資格與交易所資產支持專項計劃管理人試點資格后,仍需與同一實際控制人下的基金公司在滿足《基礎設施基金指引》相關要求后,方可共同參與公募REITs交易結構。


作者:華 宸 信 托
來源:華 宸 信 托

責任編輯:Tnews

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